Cycle Capital：经济数据乐观 二季报进展喜人 风格过度切换

来源：Cycle Capital Research

市场概览

• 过去两周，数字资产（尤其是比特币）表现出色，第二大加密货币以太坊在ETF落地后回吐之前的涨幅，这跟当初BTC ETF落地之后的走势雷同。

• 跟我们两周前会议提醒的一样，市场表现出了明显的风格切换：大切小，周期切防御。美股这边小盘股顶住了大盘的压力，RUT逆势涨3.3%，传统大盘股表现稳定道琼斯30涨1%，金融股指数SPF涨1%，公用事业和医疗健康行业也相对坚挺（高盛继续看好金融板块行情，上行潜力大于下行）。科技股表现最差，NYFANG+（十大科技股）index 重挫8%，纳斯达克100重挫6.8%，含科技量稍低的SPX跌3%。

• 国债收益率下降，反映市场对经济前景的担忧以及降息预期的上升，US10Y已经不足4.2%，02Y报4.385%，两者价差上周刷新2年来最低水平。

• 同样是周期类代表的大宗商品（如原油和铜）大跌。

• 美元指数基本走平，但日元空头（最受欢迎的外汇套利交易）大幅撤退。特朗普最近在采访中表示，美元的强势对美国出口的竞争力产生了负面影响，特别指出了日元和人民币的疲软。美元走弱可能伴随特朗普交易。

• 从美股资金风格偏好来说，虽然大科技跌但小盘在涨，市场并非完全在避险，收益率下降也是对于币圈来说是个好事。

过去两周里，长期流行的交易都突然逆转，由于利率（降息预期增强）经济前景（大宗商品价格证实全球经济需求预期不佳）和政治因素（特朗普获胜）导致全球最拥挤的交易开始清算。

7月11日CPI数据疲软和特朗普胜选几率上升，触发了对小盘股的轮动。因为小盘股对借贷成本下降更敏感，且在减税和增加关税等特朗普承诺的政策环境中受到的边际利好更大。此外大量的空头也借最近的趋势回补，导致小盘市场出现了大幅上涨。

图：上次市场风格切换时大科技的份额跌去接近1/3

小盘股的相对强势程度刷新历史最高水平，考虑到这种轮动可能缺乏基本面和宏观层面的持久支持

，大小轮动行情持续性不会太久，空头回补推动了行情过度延伸：

从上次2016前后的Trump交易的节奏上看，11月大选落定后小盘强势见顶：

目前市场预计美联储即使本周不降息，也肯定会在 9 月降息，根据EPFR 数据，上周股票基金流入 222 亿美元，新兴市场股票+111亿美元（2月以来最大流入），

中国+83亿美元（2月以来最大流入），债券+161 亿美元，黄金+13 亿美元，加密货币流入 12 亿美元，现金流出 423 亿美元（三个月来最大流出），显示投资者开始抢在即将到来的降息之前入场。

二季报进展喜人

标普 500 指数成分股公司中已有 41% 公布了第二季度的实际业绩，几乎全面好于Q1：

• 78%的公司报告了正面的EPS惊喜，高于Q1 76%

• 60%的公司报告了正面的收入惊喜，低于Q1 62%

• Q2 earning增长率为9.8%，是自2021年第四季度（31.4%）以来的最高增长率，vs Q1 +6.5%

• Q2 revenue增长 5% vs Q1 4.2%

• 利润率12.1% vs 11.8%

经过了最近的回调，标普500 12个月远期市盈率回落至20.6，但仍高于5年平均的19.3和10年平均的17.9：

由于多数科技巨头还没报告财报，所以市场对于sofar为止乐观的数据应该不是很确定，下周公布财报的七大公司包括微软 ( MSFT )（周二）、Meta ( META )（周三）以及苹果 ( AAPL ) 和亚马逊 ( AMZN )（周四）。英伟达 ( NVDA ) 预计将于 8 月 28 日公布财报。是否能保持乐观还是继续悲观应该会在本周见分晓。

经济数据乐观

总得来说，续看到股票、加密投资者的有利环境。经济增长正在降温但呈现积极态势，通胀有所缓解，支持美联储今年下半年降低利率。

• 标普全球公布的数据显示，尽管美国7月Markit制造业PMI陷入萎缩，创7个月新低，但服务业PMI创28个月新高，导致综合PMI升到55创两年多新高。而且，报告指出制造业部分产量下降与员工短缺有关，因此可能是暂时的。

• 周四公布的2024年二季度美GDP环比年化增长2.8%，高于预期2.0%，较一季度的1.4%显著回升。，并且分项数据显示这次 GDP 的上涨相对广泛，消费、投资、补库存和政府都有不小的贡献，并且服务消费放缓，表明美国的二季度的复苏势头强劲且健康。GDP公布后美元和美债利率反弹，美股短暂下跌后反弹。目前市场预期2024全年美国经济增速仍将达2.3%，二季度为全年高点，三、四季度经济内需放缓。

• 经济增长的同时，通胀压力有所缓解。美国6月PCE物价指数同比增速从前月的2.6%下滑至2.5%，为五个月来最低水平，高于预期的2.4%；核心PCE物价指数同比增速为2.6%持平前值，为2021年3月以来的最低水平。

• 消费者支出也显示出一定程度的恢复。二季度个人消费环比增长2.3%，与预期一致，略高于一季度的1.5%。消费者支出的增长主要体现在耐用消费品和服务消费方面，而非耐用消费品则略有下降。

热门公司

特斯拉周二公布第2季获利低于预期，电动车销售连续第二季下滑，且利润率降至逾五年来最低，反映降价提振需求、增加投资AI计划带来冲击。Q2是特斯拉的动荡期，马斯克搁置开发全新的较平价车款，改为致力于打造自驾出租车，发布会由8月推迟到了10月。

Q2整体营yoy+2%至249.3亿美元；净利锐减45%至14.8亿美元，经调整后每股盈余52美分，低于华尔街预期的62美分，远低于上年同期的91。导致股价上周大跌10%：

另外，特斯拉二季报显示其9720 枚比特币，收购成本约为 3.37 亿美元，目前价值6.4亿美元的比特币没有售出。

Alphabet二季度营收额每股收益均超预期，YouTube广告收入未达预期，但云业务和核心广告业务同比增长，作为目前的主要收入来源显示出稳健的改善趋势。市场关注AI技术对公司业务的推动作用以及AI投资成本对利润率的影响。

可能是由于尚未看到AI巨额投入的回报前景，以及OpenAI推出竞品search GPT，尽管财报表现不俗且有分红和数百亿美金的回购预期，谷歌股价上周仍跌7.5%。不过谷歌2025年的远期PE为21倍，在大型科技股里来说仍有吸引力。华尔街对Alphabet的共识评级依旧是“强烈买入”，有33位分析师建议“买入”，6人评级“持有”，仍没有人推荐“卖出”，平均目标价升至202.88美元，代表还有11%的潜在涨幅空间。

LVMH公布今年上半年财务数据显示，2024年第二季度营业收入209.8亿欧元，同比下降约1.1%，分析师预期同比增长0.9%至214.1亿欧元。地区看，二季度LVMH在三大市场美国、日本和欧洲的有机销售分别增长2%、57%和4%，但在包括中国在内的日本以外亚洲地区销售下滑14%。

LVMH股价上周跌4.3%，自今年3月以来跌势不减：

美国民主党临阵换将

从6月27，拜登在辩论中表现不佳，导致他在民调中的地位下降，民主党内部出现了更换候选人的呼声开始到特朗普遭遇暗杀未遂事件，到拜登上周正式退选，政治局势发生了众多大事。

如我们在周一发布的视频所料，民主党换了更年轻的候选人后，支持率大幅上升超过了拜登，综合民调显示哈里斯目前仅落后特朗普1~2个百分点，这令大选结果变得不可预测，并给经济政策前景带来不确定性：

预测市场显示，特朗普的胜率从接近75%回落到60%，共和党全面胜利的概率从超过50%下降到35%。

目前还没有关于另一位民主党人挑战哈里斯提名的讨论，路透的调查显示略占多数的美国人（52%）认为她应该成为民主党候选人，民主党人中这一数字是 86%，约 80% 的民主党选民表示他们对拜登有好感，而 91% 的人对哈里斯也有好感，看起来民主党大概率将紧密团结在哈里斯周围，分裂的情况不太可能出现。接下来两个关键事件，8 月 19 日至 22 日哈里斯选择竞选搭档、民主党全国代表大会，以及可能在 9 月中旬举行的下一场总统辩论。

关于大选的不确定性在股市上的反应平均从8、9月开始增加到大选前两周落定：

共和党主政可能导致通胀反复，1980年代里根政府面对美国高通胀时曾经大幅减税、减少政府支出、放松监管，反而压低了通胀，但这需要强力紧缩的货币政策+开放的国际贸易配合，然后减税政激励生产和投资以及消费才能有用。

日元逆转

越来越多观点认为日美货币政策的转折点即将到来，日元的套利交易似乎有解除的迹象，USDJPY从接近162跌到最低152附近。变盘时点是711的弱于预期的CPI，加密货币也是从那个时刻开始反弹（BTC5w7–6w8），科技股也是从那时开始走弱，可以看出机构选择在利润已经非常丰厚的大科技上开始“卖事实”。

日元如果持续升值，有可能会导致跨资产的清算，包括抛售美元资产，与美股走弱密切相连。

但个人认为日元持续升值的可能性有限，除非美国出现衰退风险，美联储愿意进一步降息。即使日本央行下周决定提高利率并减少日本国债购买，这可能会给USD/JPY带来进一步的下行压力，但影响将是短暂的。因为两国利差依旧足够大，暂时不支持资金大规模回流日本。尽管长期看跌美元，投资日元的朋友需要有足够的耐心。

围绕日本央行的货币政策，市场上越来越多观点认为，上调基准利率的时间正在临近。这是因为日本政府和执政党相关人士相继发表了支持日本央行转向货币政策正常化的言论。跟美联储一样7月30～31日日本进行7月货币政策会议，市场预计将在这次会议上公布减少购买国债的计划。不出意外的话，将避免同时公布加息导致，以免让市场混乱。

PBOC意外降息

周四PBOC将商业银行一年期贷款利率从2.5%下调到2.3%。这是自2020年4月的一次类似下调以来最大的降息幅度，那次是在新冠病毒暴发初期。这次降息令市场感到意外，因为央行一般是在每月15日评估一年期贷款利率。此前周一还进行了公开市场七天期逆回购操作利率从1.8%下调至1.7%，以及将一年期和五年期以上贷款市场报价利率(LPR)双双下调十个基点。一周两次降息行动紧接讨论经济政策的szqh之后，本次会没有像许多经济学家建议的那样对经济做出广泛调整或大力刺激的策略出台，股票市场表现较差。（szqh的态度依旧是利用先进制造业促进经济增长，对一段时期经济增长温和放缓的容忍度仍然存在）

统计局周一公布的数据显示，二季经济增速放缓至4.7%，不仅低于市场预期，也是五个季度来最差表现。尽管官方持续出台促消费和稳楼市措施，但6月消费品零售总额增速依然降至一年半来最低，同期新房价格更录得九年来最大跌幅，凸显需求端复苏乏力。

经济热度（供需）没有起色的话，持续的宽松可能并不会直接利好风险资产市场

加密市场

7月23日ETH ETF上市的反应相对平淡。在上市的前四天，这9个ETF的总净流出为1.63亿美元。主要因为灰度的ETHE大幅流出15亿美元。不过另外一边灰度的Mini ETH ETF是连续流入了1.64亿美元，由于流出可能主要是高手续费驱动的（2.5%vs0.2%），除了ETHE其他的ETF需求量持续，所以ETH的基本盘依然比较乐观。从市场表现来看，5月底19b-4意外批准后ETH见顶，至今一直未能突破前高，市场选择在两个月前ETF确定将会上市之际就开始卖事实。这点与BTC一直涨到ETF上市当日不同。另外ETH ETFs的流出情况按市值比的话在早期比BTC大很多，所以整体看起来ETH就是BTC ETFs上市前后的“加速版”，后面是否也会提前追随BTC的上涨呢？（ETF后BTC从4w多涨到了7万多）。

华尔街期货持仓量维持高位，体现对加密热情程度不减：

ETF在7月大部分时间里维持净流入只有3天是净流出，净流入30亿美元是3月份以来最好的一个月表现：

加密的特朗普交易？

中美一样，房市整体疲软但豪宅火热

因高房价和高利率周二公布的美国6月成屋销售总数年化创2010年以来最低，但房价中位数再创历史纪录。

• 豪华房地产市场回暖，与普通房产市场低迷形成鲜明对比

• 售价达到1亿美元的豪宅销售今年有望翻倍，全美截止6月500万美元以上的住宅销售额超过了4000套，同比增长13%

• 原因 — — 高息和股市财富效应，以及最近几年老一代富豪相机去世，年轻一代从家族继承了大量财富

专业投资者上周“抄底”

通过观察融资利差（funding spreads），可以了解专业投资者对期货、掉期和期权等金融衍生品的需求情况，特别是他们加杠杆的需求。

6月25日：资金利差达到高峰，表示在此期间专业投资者对杠杆工具的需求非常高。

7月10日：资金利差降到一个低点，显示做多需求有所减少，SPX在此期间见顶。

7月24日：资金利差再次达到新高，表明做多需求重新上升。

当前的资金利差水平表明即使在目前股票估值较高的情况下，专业投资者依然积极参与市场，这对于股票市场来说是一个看涨信号。

结合上周股票和加密货币ETF流入都没有放缓，可以感到市场封低买入意愿依旧强烈。

FOMC前瞻

上周符合预期的 PCE 数据后市场进一步确认了美联储 9 月份降息的预期。 CME期货市场预测9 月份降 25 个基点的概率90%%年底预计的利率水平则为 4.5% 到 4.75% 之间，距离现在水平60~75bp，也就是预期美联储有可能2.5次，高于Fed官员之前预期的1次。

最近通胀的积极消息和失业率的进一步上升有望使美联储官员调整观点，预计FOMC不会降息，但可能会修改声明，包括鲍威尔在记者会上可能松口，暗示9月份的降息以及年内超过1次降息的可能性增加。一些声音包括前美联储的三把手已经呼吁美联储 7 月份降息，为年内更多降息预期打下基础。